Alt blir cash

I nedgangsperioder, som nå, er det veldig vanlig å observere at selskaper (i alle sektorer) tar betydelige nedskrivninger av bokførte verdier. Dette kan ha til dels veldig store konsekvenser for balanseverdier, men også for fremtidig inntjening pr. aksje, EPS, og regnskapsmessig avkastning på kapitalen. Få steder er dette mer aktuelt enn for Equinor akkurat nå.

I sine vurderinger av balanseverdien har Equinor lagt til grunn en oljepris på 77 dollar pr. fat i 2025 og 80 dollar pr. fat i 2030. Selskapet oppgir også i sin årsrapport for 2019 at forutsetninger om en reduksjon i oljeprisen på 30 prosent, ergo 56 dollar i stedet for 80 dollar i 2030, vil resultere i en balansenedskriving på omkring 15 milliarder dollar. Det er flere forutsetninger som påvirker de bokførte verdiene, men isolert sett vil en nedskriving på 15 milliarder dollar for Equinor ha følgende effekter:

• Bokført egenkapital vil da falle cirka 40 prosent (fra 108 kroner pr. aksje til omkring 65 kroner pr. aksje),
• Gjeldsgraden (net debt to capital employed) vil gå fra 30 prosent til omkring 40 prosent,
• Avskrivningene vil falle med 15–20 prosent for de nest årene og …
• EPS-en vil stige med cirka 25–40 prosent for de nærmeste årene.

Men har store regnskapsmessige nedskrivninger noe å si for Equinor eller for selskapets investorer? Svaret er egentlig nei. Det påvirker ikke kontantstrømmen eller verdien av de underliggende eierandelene. Det påvirker heller ikke Equinors lånebetingelser. Aksjen vil se mye dyrere ut på P/B-multipler. På den annen side vil avkastningen på egenkapitalen (ROE) stige kraftig. Investorer som ser på P/B bruker stort sett å se på P/B i forhold til ROE. På den annen side så vil P/E falle kraftig.

Bør Equinor ta ned oljeprisforutsetningene og dermed de bokførte verdiene? Tja … Bortsett fra at det er veldig vanskelig å spå de langsiktige oljeprisene, er det andre hensyn man skal være klar over. Revisorer vil nok si ja. Moderne regnskapsteori tilsier at balansen så godt som mulig skal gjenspeile markedsverdiene. Personlig synes jeg imidlertid at det kan være uheldig at selskaper tar store nedskrivninger i nedgangstider. Det er med på å blåse opp fremtidig EPS og regnskapsmessig lønnsomhet. Det fører til at EPS ikke kommer til å reflektere den egentlige lønnsomheten like godt.

Jeg tror også at store nedskrivninger i dårlige tider kan bidra til at de samme selskapene gjør dyre, feilinvesteringer i gode tider. Hvis balanseverdiene ligger urørt og avskrivningene er med på å «ødelegge» EPS-en, vil det minne markedet, ledelsen og styret om forrige gang det ble gjort store investeringer.

«Cash flow never lies». For investorene blir svaret å konsentrere seg om cash flow og mindre på EPS og bokførte verdier.