På fredag publiserte Goldman Sachs 71. utgave av Global Strategy Paper, hvor banken oppdaterte sine langsiktige prognoser for det amerikanske aksjemarkedet.
«Vi estimerer at S&P 500 vil gi en årlig nominell totalavkastning på 3 prosent de neste 10 årene. I reelle termer er det omtrent 1 prosent», skriver Goldman-teamet, ledet av David Kostin, partner og sjefstrateg for amerikanske aksjer i banken.
Tre prosent årlig avkastning over et 10-årsspenn er i 7. persentil siden 1930, en dyster prognose. I tiåret 2014-2024 har den årlige avkastningen vært 13 prosent, som tilsvarer 58. persentil, innleder Kostin.
Ekstrem konsentrasjon i markedet
For å modellere forventet aksjeavkastning på lang sikt, er det hovedsakelig fem variabler Goldman-strategene tar hensyn til: startverdien av verdsettelser, konsentrasjon i aksjemarkedet, hyppighet av nedgangstider, lønnsomhet i bedrifter og renter.
Den nåværende «ekstremt høye» konsentrasjonen i aksjemarkedet er «en av hovedårsakene til den lave prognosen». Hvis modellen «utelot denne variabelen, ville prognosen vært omtrent 4 prosentpoeng høyere (7 prosent i stedet for 3 prosent)», skriver Kostin.
Konsentrasjonen i dag er nær det høyeste nivået på 100 år. Når konsentrasjonen er så høy, er indeksen sterkt avhengig av utsiktene til et fåtall aksjer. «Våre analyser viser at det er ekstremt vanskelig for selskaper å opprettholde høye nivåer av salgsvekst og marginer over lengre tid», skriver Kostin.
Verdsettelse
For å måle startverdien av verdsettelse, altså dagens nivåer, bruker teamet S&P 500 sin syklisk justerte pris til inntjening (CAPE). I dag er CAPE på 38, som tilsvarer 97. persentil siden 1930, mens snittet i perioden er 22. Siden 1930 har S&P 500 CAPE «fulgt et mønster hvor den går tilbake til snittet».
«Teoretisk sett innebærer en høy startpris, alt annet likt, en lavere fremtidig avkastning». Dermed «er [verdsettelse] en viktig årsak til at vår avkastningsprognose ligger i den nedre delen av den historiske fordelingen», mener sjefstrategen.
Obligasjoner bedre
Goldman Sachs-teamet legger også til grunn at amerikansk BNP vil falle i fire kvartaler i løpet av 10-årsperioden, eller 10 prosent av tiden. Det er høyere enn «det siste tiåret, som var to kvartaler (5 prosent av tiden)». Samtidig er det lavere enn 10-årssnittet, som er fem kvartaler (13 prosent av tiden).
For å måle lønnsomhet i S&P 500, bruker de nåværende lønnsomhet i S&P 500, målt ved avkastning på egenkapital (ROE) for de siste tolv månedene (LTM), som ligger på 20 prosent.
Kostin estimerer 72 prosent sannsynlighet for at S&P 500 vil underprestere sammenlignet med obligasjoner, samt 33 prosent sannsynlighet for at aksjer vil generere lavere avkastning enn inflasjon, og 4 prosent sannsynlighet for at aksjer vil gi absolutt negativ avkastning.
