Inflasjonen skal opp
Jeg tror inflasjonen dette tiåret kommer til å bli en god del høyere enn i forrige tiår. Vi er midt inne i tidenes største pengepolitiske eksperiment med en historisk høy vekst i pengemengden, Kina endrer fokus fra eksport av billige varer til fokus på eget hjemmemarked, eldrebølgen vil øke sosialbudsjettene betydelig og den enorme politiske viljen til finanspolitiske tiltak overfor folk med dårlig råd vil bidra til betydelig økt konsum av basisvarer de neste årene. I tillegg til at de massive grønne investeringene også vil være inflasjonsdrivende.
Historisk har aksjer klart seg bra i perioder med moderat økende inflasjon, så inflasjon på noen prosent bekymrer meg ikke så mye. Men økt inflasjon vil bidra til økt realrente. Økt realrente er skummelt.
Realrenten skal opp
Historisk så øker langsiktig nominell rente med 1.45% når inflasjonen øker med 1%, dvs realrenten øker med nesten halve økningen i inflasjonen. En av grunnene er inflasjonsskatten du belastes med. Hvis aksjen din dobles kun på grunn av 100% inflasjon så stikker myndighetene av med 31% i skatt. Det betyr at du kun er ca 2/3 inflasjonsbeskyttet.
Hvis du er en rasjonell investor vil du da ikke være villig til å betale like mye for aksjene dine. Aksjekursene vil falle til du oppnår samme realavkastning som før etter skatt. Da må realrenten før investorskatt øke med ca 0.45% hvis inflasjonen øker med 1% gitt en gevinstbeskatning på ca 30%.
Men et mye større bidrag til økt realrente kan komme fra sentralbankene. 10 års realrente i den vestlige verden ligger nå på ca -1%. Den var +4% i starten av dette århundret. En av årsaken til den lave realrenten i dag er massive kjøp av obligasjoner fra sentralbankene. Studier i FED i USA indikerer at det har bidratt til i alle fall 1-1.5% lavere realrente. Det vil snart ta slutt.
En stor utfordring for sentralbankene i dag er den massive gjeldsoppbyggingen blant bedrifter og privatpersoner i kjølevannet av ekstremt lave renter. Økt rente vil derfor ta ned kjøpekraften i befolkningen mye mer enn normalt.
Men det er ikke forsvarlig å ha 0% rente når økonomiene vokser 4-7%. En løsning som ikke vil påvirke vanlige folk for mye med en gang er å slutte å kjøpe obligasjoner, men samtidig holde kortrentene lave de neste årene. Da vil rentekurven de neste ti årene bli mye brattere. Vi kan få de første signalene om dette til høsten.
Folk og bedrifter vil se dette og begynne å tilpasse seg en fremtid noen år frem med betydelig høyere rente. Ta Oslo som et eksempel. Bare frykten for renteheving i andre halvår i år har bidratt til at boligprisene i Oslo er ned 3 måneder på rad. Resultatet av en slik strategi kan bli en normalisering av realrenter godt over 0 igjen, uten at verdensøkonomien går i inn i resesjon.
Det blir uansett vondt for aksjer, særlig noen spesielle sektorer
Hva betyr det for aksjer? Det kan bli litt vondt. S&P 500 falt 20% i fjerde kvartal 2018 da avslutning av sentralbankens kjøp av obligasjoner for en kortere periode sendte amerikanske 10 års statsrente til 3%. Særlig aksjer som handles på høye multipler blir utsatt. De er det mange av i USA.
Spesielt ille er det for aksjer med allerede forventet lav realavkastning, som i tillegg gearer opp prosjektene sine med mye gjeld for at egenkapitalavkastningen skal se hyggelig ut. Da tenker jeg på sektorer som næringseiendom, sol og vind. Disse sektorene ville jeg vært svært forsiktig med å eie i tiden fremover.
Kontinentaleuropeisk bank kan komme godt ut av det
En sektor som faktisk vil øke inntjeningen sin når renten stiger er banksektoren i Kontinentaleuropa. Siden utlånsmarginen der nede normalt er linket til en styringsrente så har inntjeningen blitt skvist mye mer enn blant nordiske banker da renten gikk til minus. Det har medført at bankene har måtte låne ut til ca 0% rente, mens de ikke har hatt noen særlig mulighet til å ta minusrente på bankinnskudd.
Resultatet har vært elendig inntjening. Hvis renten stiger fra dagens -0.5% til +0.5% i Europa så øker inntjeningen til for eksempel ING og ABN Ambro med ca 40-60% over en treårs periode. Når de handles på pris/bok 0.6-0.8 og P/E godt under 10x på forventing om at renten ikke stiger så gir det bra odds for gevinst. FIRST Global Focus har over 25% av porteføljen i denne typen aksjer.
Lag ditt eget hedgefond
En mulighet til å hedge seg mot et mulig stort aksjefall de neste årene trigget av renteoppgang er å shorte aksjeindeksfutures spesielt mot det dyre amerikanske markedet og kjøpe verdiaksjer eller aksjefond med verdifokus som naturlig kommer relativt best ut av perioder med renteoppgang.
