Finansprofessor Karin S. Thorburn ved Norges Handelshøyskole (NHH) uttrykker skepsis i Finansavisen lørdag 1. april, og konkluderer med at Finansdepartementet ikke bør tillate pensjonskapital å investere i unoterte aksjer . Oljefondsjef Nicolai Tangen sier imidlertid i E24 19. april at tiden er moden, og at Oljefondet har det som skal til for å utvide fondets investeringsunivers til å inkludere unoterte aksjer.
Jeg mener begge undervurderer viktige sider ved en slik endring i forvaltningsstrategi.
Regulatoriske krav og kostnader knyttet til børsnotering kan være en viktig driver for denne utviklingen
Institusjonelle investorer investerer en stadig større andel i unoterte markeder. Denne utviklingen er ikke avgrenset til aksjer, men er like tydelig innen private kredittmarkeder, næringseiendom og infrastruktur. Samtidig er det en lang vei å gå for både Oljefondet og Folketrygdfondet dersom denne typen investeringer skal utgjøre en meningsfylt del av deres investeringer. Dette handler om langsiktig utvikling av både organisasjon og portefølje, og lite om markedstiming.
Antallet noterte selskaper i USA er redusert med 50 prosent de siste 20 årene, en stadig større andel av verdiskapningen skjer i selskaper som ikke er børsnotert.
En viktig forklaring er en kraftig reduksjon i børsintroduksjoner av mindre selskaper. Det kan synes som om mindre selskaper foretrekker å bli kjøpt opp av større børsnoterte selskaper heller enn selvstendig notering på børs. Regulatoriske krav og kostnader knyttet til børsnotering kan være en viktig driver for denne utviklingen.
Selv om antallet børsnoterte selskaper har falt kraftig, har den samlede verdien av disse selskapene fortsatt å vokse. De er både blitt dyrere, og de vokser gjennom blant annet oppkjøp og fusjoner. Det er derfor riktig at investorer gjennom børsnoterte selskaper oppnår indirekte eksponering også mot mindre selskaper. Ulempen er at disse kommer til en pris som fastsettes gjennom oppkjøp.
Forvaltningsstrategier som dette er ikke uten utfordringer, og krever spesialkompetanse og dyp markedsinnsikt
Slike utviklingstrekk har gitt et godt utgangspunkt for aktive eierfond (Private Equity). På mange måter handler dette om å eie selskapene i den fasen av selskapenes utvikling der verdiskapningen er stor. Mange investorer ønsker å ta del i denne verdiskapningen, og aktivaklassen har gjennom de siste 20 årene vokst fra å være en nisjestrategi til å bli en naturlig del av mange langsiktige investeringsporteføljer. Investeringsgiganten BlackRock rapporterer en gjennomsnittlig andel på 24 prosent til alternative investeringer i større institusjonelle porteføljer i sin siste «Alternatives Global Private Markets Survey 2023».
Forvaltningsstrategier som dette er ikke uten utfordringer, og krever spesialkompetanse og dyp markedsinnsikt. De er betydelig dyrere enn tradisjonell forvaltning av børsnoterte verdipapirer. Et viktig spørsmål er derfor om en skal forvalte direkte selv eller engasjere eksterne forvaltningsmiljøer.
Oljefondet og Folketrygdfondet er ikke gjennomsnittsinvestorer, og store statlige fond skal ivareta flere hensyn enn de fleste andre kapitaleiere. Strategiendringer må derfor være faglig forankret og kunnskapsbasert. Det gjelder selvsagt også kapitaleiere med betydelig mindre kapital, men det er særskilte egenskaper ved et statlig fond som må tillegges vekt.
En mulighet er å se nærmere på tilsvarende investorer som faktisk har valgt en strategi med betydelig innslag av slike investeringer. Hvilke erfaringer har de gjort, og hva kan vi lære av dem?
Et slikt fond er for eksempel Canada Pension Plan. Fondet er om lag halvparten så stort som Oljefondet og er heller ingen gjennomsnittsinvestor. Deres strategiutvikling står i mange av de samme avveiningene som vil være relevante for de utvalgene som nå skal i arbeid. Om lag halvparten av fondet er investert i ulike alternative investeringer, herunder både unoterte aksjer, infrastruktur og eiendom.
Akademiske studier og innsikt er åpenbart viktig. Faglig forankring og kunnskapsbasert tilnærming bør imidlertid også ha rom for praktiske erfaringer.
Et godt utgangspunkt kan være å spørre hva andre med erfaring har lært.
Truls Tollefsen
Leder for DNB Wealth Management Investment Office
