Gjestekommentar: Roald Hartvigsen, analytiker i Clarksons
Den grønne oppkjøpstrenden inntar Norden
Det er noe spesielt fascinerende med oppkjøp og sammenslåinger som skaper overveldende oppmerksomhet i mediene og blant investorer, nesten som virale kjendisnyheter som man ikke kan unngå å klikke seg inn på. I stedet for at det er en Kardashian eller et medlem av kongefamilien som skal gifte seg eller skilles, er det selskaper som får ny sivilstatus. Blir det ja eller nei? Deal or no deal? Eller kanskje kommer det en utfordrer inn fra siden?
Analytiker Roald Hartvigsen i Clarksons Foto: Thomas Bjørnflaten
Nylig var det den svenske fornybarutvikleren OX2 som annonserte at de etter alt å dømme sier farvel til tilværelsen på børs, til fordel for et liv på utsiden. Dette etter at private equity-giganten EQT la inn et bud som priser selskapet til 16 milliarder svenske kroner, solide 43 prosent over forrige børskurs.
Private markeder mer aktuelle enn noen gang
Etter at rentene har skutt i været og konfettien etter den grønne euforien tilbake i 2021 har lagt seg, har fornybarutviklere slitt med å oppnå tilfredsstillende verdsettelser på børs. For kapitalintensive selskaper som skal vokse raskt er det en katastrofe når egne aksjer ikke kan brukes som valuta. Samtidig har festen fortsatt i private markeder, med en kapitaltilgang som de fleste børsnoterte selskaper bare har kunnet drømme om.
Ifølge McKinsey hadde private markeder 13 billioner dollar under forvaltning i fjor – en økning på 20 prosent i året siden 2018. Såkalt tørt krutt – privat kapital som er kommittert, men ikke anvendt – økte til 3,7 billioner dollar. Dette er det niende året på rad hvor dette tallet øker, og det indikerer at tilgangen på attraktive transaksjoner er en større flaskehals for oppkjøpsfondene enn kapitalinnskudd. Dette har igjen ført til at oppkjøpsfondene strekker definisjoner og går lenger ut på risikokurven for å utvide investeringsuniverset.
For fornybarutviklere innebærer dette gjerne å bli omprofilert som kjerneinfrastruktur, med dertil lave avkastningskrav. BlackRocks siste grønne infrastrukturfond sikter eksempelvis mot en minsteavkastning på bare 8 prosent, godt under avkastningskrav som impliseres for fornybarutviklere på Oslo Børs. I tillegg har private aktører gjerne en lengre tidshorisont, som i motsetning til børsnoterte selskaper gir dem anledning til å se forbi perioder med inflasjonspress og logistikkhindringer. Det har dermed også oppstått en tidsarbitrasje til gunst for private aktører. Med en resulterende versettelsesdiskrepans har det bare vært et spørsmål om når de børslistede utviklerne blir kjøpt opp og av hvem.
Når OX2 nå blir tatt av børs og får EQT i ryggen, trenger man ikke være klarsynt for å spå at private equity- giganten vil oppkapitalisere selskapet, og få fart på utviklingsprosjekter gjennom å realisere disse på egen bok. Dermed går OX2 fra å være en prosjektavhengig utvikler med volatil inntjening, til å bli et integrert fornybarselskap som eier kraftverk langsiktig. Selskapet blir dermed mer infrastruktur-likt med forutsigbar inntjening og dertil høyere multipler. OX2 er neppe det siste selskapet som kommer til å gjennomgå denne prosessen.
Svensker på oppkjøpsradaren
Det alle naturligvis spør seg nå, er hvem som er nestemann ut? Her hjemme har både Magnora og Cloudberry blitt trukket frem som potensielle mål.
Vi mener at de mest åpenbare kandidatene for oppkjøp ligger på andre siden av Svinesundbrua, med Arise som et relevant eksempel. Mot slutten av april regnet vi hjem nesten hele markedsverdien til Arise – da på totalt 1,6 milliarder svenske kroner – bare med de av eiendelene til selskapet som var i operasjon eller under bygging. Utviklingsporteføljen til selskapet på 7,1 GW verdsatte aksjemarkedet dermed implisitt til nesten null. Vår verdsettelse av utviklingsporteføljen, basert på sammenlignbare transaksjoner i private markeder, beløper seg til 1,4 milliarder svenske kroner. Selv om aksjen har fått seg et løft etter annonseringen av OX2-oppkjøpet, er det fortsatt en lang vei igjen opp til vår samlede verdsettelse på 3,0 milliarder svenske kroner.
