Dette innlegget er skrevet som et hjertesukk fra en langvarig biotek-investor, som ikke akkurat har sett verdiene yngle innen biotek. Jeg har valgt å publisere dette for NANO-tickeren, men den tilhører like mye øvrige biotekselskaper som TRVX, BGBIO, PCIB mfl. Erfaringene fra særlig det siste året, gjør at ledelsen i norske biotek-selskaper må utfordres til å tenke nytt. Dette innlegget er rette særlig mot både styret og administrasjonen i selskaper som særlig NANO, TRVX, BGBIO og PCIB, men er også ment å være til diskusjon og ettertanke hos oss investorer. Generalforsamlingen er jo øverste myndighet i et selskap, og nå nærmer det seg mange slike.

Innlegget er også ment som en åpen og ærlig kritikk av at vi mer eller mindre ufrivillig alle må følge Radforsk sin strategi. Gjennom lengre tid har de forfektet en strategi som består i å gjennomføre forskningen/utviklingen på egen finansiering, og ikke slippe inn BP for tidlig. Begrunnelsen har vært at man da gir fra seg for mye av oppsiden på et for tidlig tidspunkt. Det har jevnlig vært henvist til Algeta, som er den eneste suksesshistorien fra norsk biotek de siste 10 årene. Denne strategien gjentok Einarsson så sent som på siste Radium-podkast nr 79.

All ære til Radforsk for det sterke biotekmiljøet de har vært ledende i å bygge opp i lille Norge. Det sterke forskningsmiljøet bygget opp rundt OUS – Radiumhospitalet/Oslo Cancer Cluster er imponerende til å være i Norge. Algeta-suksessen samt offentlige midler har gitt Radforsk en meget god finansielle base. Samtidig er det et faktum at Radforsk, i motsetning til oss andre aksjonærer, kommer inn meget tidlig i utviklingsløpene for Radforsk-bedriftene, og dermed får del i all oppside, som øvrige aksjonærer ikke kan delta i. Det er forbundet med stor risiko ja, men jeg har ikke sett spesielt mange Radforsk-bedrifter som med stort kapitalinnskudd fra Radforsk ikke har blitt priset til flere ganger initiell prising, med en gang de har gått public og i flere år senere.

Men denne strategien kan også være drepen for selskapet på andre områder, og jeg vil særlig vise til to poenger.

Det første poenget med å vise til Radforsk, er at den strategien de kan tillate seg å forfekte/følge, ikke er noe alminnelige investorer har anledning til. Jeg skulle gjerne fått invitasjon fra Radforsk til å bli med på etableringen og de første emisjonene som jeg visste Radforsk selv skulle delta i. Det fantastiske for meg da hadde vært at disse bedriftene på ingen måte hadde trengt å bli noen suksesser, tvert imot kunne de blitt rene fiaskoer- Det hadde likevel ikke redusert min gevinstmulighet. Jeg ville hatt mange år som det stadig ble hentet inn nye midler fra senere emisjoner, på å kunne realisere betydelige gevinster på å ha kommet inn meget tidlig i løpet. Eventuelt kunne jeg jo som Radforsk gjør, realisere en prosent nå og da, for å dekke løpende utgifter, når jeg har en kostpris til en brøkdel av salgsprisen.

Strategien Radforsk har for sine investeringer, er ikke tilpasset det øvrige biotek-investormiljøet i Norge. Når det kommer til finansieringen av veien gjennom den nødvendige kliniske forskningen, er ikke det norske finansmarkedet egnet i det hele tatt. Stikkordet er at det norske markedet er for lite/har for lite kapital tilgjengelig, til å kunne ta seg råd til en slik strategi. Hvorfor skal vi da holde fast på det som i dag fremstår som en feilslått politikk for så mange andre?

Radforsk har beklageligvis for sterk innflytelse på norsk biotek ennå til at vi øvrige aksjonærer enkelt alene kan oppnå en endring, så en slik prosess må starte med en realitetserkjennelse hos Radforsk selv. Hvor nobelt og edelt er det ikke at NANO tar sikte på å bli en storbedrift innen biotek? Men hvor realistisk er dette egentlig? Hvor håpløs er ikke en slik strategi å forfekte for et børsnoterte selskap som kun er notert på OSE?

Det andre poenget med en slik strategi er at Radforsk i hovedsak kun er med som en oppstartshjelp. Når selskapet trenger å få tilført ytterligere midler, lar Radforsk seg gladelig vanne ut. Sagt med andre ord må en utvikling av biotek-selskapene skje med andre tilførte midler, på dagens kurser. Dette begrenser igjen selskapenes muligheter i betydelig grad. Og jeg vil vise til hvilke åpenbare attraktive prosjekter for eksempel NANO har måttet sette på «hold». Humalutin-prosjektet, og nå antakelig også videre forskning på MZL, er kjent for de som følger NANO tett. Mangelen på kapital i det norske markedet, gjør at NANO må sette dette på hold, for å få gjennomført de andre tre prosjektene de har i klinisk utprøving. Jeg er redd at NANO vil komme til å tape mye på dette, da andre konkurrenter vil kunne starte opp konkurrerende utviklingsløp tidligere, og derigjennom komme først i mål.

Hva er så den alternative oppskriften?

Jo, etter mitt syn må norsk biotek snu fokuset, og hente inn alternativ finansiering fra andre kilder, og akseptere at noe av oppsiden går tapt.

DET GODE MÅ IKKE BLI DET BESTES FIENDE.

Eventuelt må norsk biotek tenke på alternative markedsplasser de kan benytte, for å utvide og utvikle sin investorbase tilstrekkelig. Slike virkemidler kan være:

- akseptere samarbeidsavtaler med BP på et tidligere stadium, for å få finansiert forskningsløpene fullstendig, evt for en vesentlig del (fjerner behov for ødeleggende emisjoner, og viser at BP er interessert i foretaket)

- akseptere at BP kommer inn og delfinansierer satsingen i bestemte geografiske markeder. NANO har så vidt jeg kan forstå indirekte holdt slik delfinansiering åpent for Europa for sin Betalutin-satsing

- fremme rettede emisjoner direkte mot interesserte Big Pharma firmaer

- tidlig kommunisere en strategi om at man for eksempel SKAL søke å inngå samarbeidsavtaler etter Fase 1 eller fase 2-løp for å finansiere neste fase – dermed hadde man fjernet mye av den finansielle risikoen, og gjort oppsiden større

Når man ser hvor lav prisingen er i Norge av biotek-segmentet, kan det jo være fristende å tenke på en alternativ notering på for eksempel First North. Og vi har eksempler fra norsk biotek i de siste månedene, som nettopp går denne veien.

Muligens hadde det kunnet utvide og utvikle investorbasen mer enn rettede emisjoner mot et allerede mettet biotek-investor-marked i Norge. Enhver ny emisjon i biotek-segmentet synes å kreve at investorene selger seg ned i andre biotek-selskaper for å finansiere emisjonene. Selskapene får satt emisjoner, men det krever ekstreme rabatter, og vesentlig høyere rabatter enn i andre sammenlignbare bransjer på OSE.

Her lar ledelsen i for eksempel PCIB seg styre av sine rådgivere, for eksempel DnB Markets. De har jo igjen et kundeansvar overfor sine kunder (investorbasen), og kan selge inn den ene svært rabatterte emisjonen etter den andre. Investorene kjøper i en rettet emisjon som typisk blir satt etter børsslutt, for deretter å kunne selge tilnærmet alt de(n) påfølgende dagen/(e), til en kurs som er høyere enn det den svært rabatterte emisjonen ble satt på. Dette til stor ergrelse, skuffelse og tap for eksisterende aksjonærer, hvis evt salg vil resultere i et vesentlig tap. Jeg trenger ikke nevne mer enn de siste emisjonene til PCIB i september/oktober 2018 (fortrinnsrettsemisjon), NANO i januar 2019 (rettet emisjon) og TRVX i mars (rettet emisjon med stor rabatt).

Er det noen som tror at neste emisjon i biotek blir satt med noen mindre rabatt? Utviklingsløpene er såpass lange for forskningsresultatene, at vi står foran en rekke nye rettede emisjoner før vi realistisk kan forvente noe gjennombrudd, hvis norske biotekselskaper skal følge dagens fremgangsmåte. Hvor lenge tror dere for eksempel det er før TRVX, NANO og BGBIO må ut på nytt og hente penger? Det eneste som kan redde en slik ny emisjon fra å bli satt på krakk-kurser er jo at selskapet blir kjøpt opp før den tid. Og da er jo ikke emisjon lenger noe poeng…

En mer markedsrettet ledelse i biotek-selskapene hadde vurdert andre alternativer enn kun det norske markedet, når man så hvordan dette markedet oppførte seg. Lojale investorer i selskapet ser at deres verdier blir dramatisk utvannet, og det hele får preg av et pyramidespill, bare med den motsatte effekt at kun de nyeste aksjonærene tjener, mens de eksisterende aksjonærene blør.

Et annet alternativ for norsk biotek-næring er å faktisk innse disse realitetene, og i stedet satse på å få Big Pharma inn i samarbeidsavtaler på et tidligere tidspunkt. Poenget er å få noen penger inn, for å unngå at hele næringen blir mer og mer uattraktiv for investorene.

Selskapene vil gå glipp av noe oppside ved måtte alliere seg med BP tidligere, men man vil til gjengjeld unngå den enorme skuslingen av aksjonærverdier som for tiden pågår.

Slik norsk biotek-bransje dessverre har blitt de siste årene, kjennetegnes samtlige biotek-selskaper av lav omsetning, og derav lett å påvirke og kontrollere kursutviklingen. Det skal i det hele tatt lite kapital til for en større investor, til å ta kontroll over kursutviklingen i et biotek-selskap.

Når korrelasjonen mellom selskapene er såpass stor, pga en i hovedsak begrenset kapital som tilordnes næringen, gir dette short-aktører lett spill. NANO er dessverre det beste (dårligste!) eksempelet på dette.