Ikke tilgi så lett et selskap som har tapt penger

Det er fremtidig inntjening som styrer aksjekursene. Men historisk inntjening er ofte mer treffsikkert for fremtiden enn ledelsens og analytikernes forventninger.

SNART PÅ BØRS: Investeringsdirektør i Oceanwood og styreleder i Norske Skog, John Chiang (t.h.), har arbeidet med restruktureringen av papirkonsernet i over to år. Her med konsernsjef Sven Ombudstvedt. Foto: Eivind Yggeseth

Verdien av en aksje avhenger av hvor mye penger selskapet kommer til å tjene i fremtiden. Det er finansmarkedene klar over, og dermed er det svært mye fokus på forventet inntjening. De historiske tallene glemmes fort. I disse dager kommer Norske Skog og SATS på børs. Selv om prospektene er på flere hundre sider, fokuseres det på minstekravet som er en gjennomgang av siste tre års regnskap.

Det er vanskelig å finne fremtidig inntjening for et selskap. Som investor er en ikke bare opptatt av nivået på inntjeningen, men også opptatt av hvor mye inntjeningen svinger fra år til år, samt hvordan den går i perioder med svak vekst i økonomien. Norske Skog ble etablert i 1962 og SATS kom på markedet i 1995. Kan det være at inntjeningsutviklingen fra oppstart kan si noe om hvordan inntjeningen vil utvikle seg? For et enkelt selskap kan det være mange gode grunner til at historien ikke har noen interesse. Men, hvis vi ser på et stort utvalg av de største selskapene i verden, kan vi da finne et mønster?

Jeg har sett på sammenhengen mellom historisk inntjening og neste års inntjening. For årene 1998 til 2018 har jeg selskapene inn i tre grupper. Den ene gruppen er selskaper som har hatt minst ett år med underskudd. Den andre gruppen har hatt overskudd og vekst i inntjeningen hvert år. Den siste gruppen har hatt overskudd hvert år, men ikke vekst hvert år. Hva skjer med inntjeningen i det påfølgende året? Jeg har gjort beregningen med rullerende tre år.

I de internasjonale markedene analyserte jeg 7.000 selskaper, og i Norge fant jeg 150 børsnoterte selskaper. For samtlige selskaper har jeg benyttet regnskapsmessig inntjening og ikke den mer snille og subjektive normalisert inntjening.

Resultatet ble oppsiktsvekkende. Den viser at den sikreste måten å finne ut om et selskap kan ende opp med underskudd, er å se på hva som har skjedd med selskapet historisk. Ett av tre av de internasjonale selskapene som har hatt underskudd i perioden, ender opp med underskudd i det fjerde året. For vekstselskapene er det kun ett av 50 selskaper som taper penger året etter.

Vi ser det samme mønsteret i Norge, men her er det flere selskaper som går med underskudd.

Når analytikerne lager estimater for neste år og årene fremover, ser vi nesten alltid at inntjeningen øker for hvert år. En årlig vekst på 5 prosent regnes som lavt, og veksten må helst være tosifret for å skape entusiasme i markedet. Dersom vi ser på hva selskapene har levert, blir tallene helt annerledes. I de siste 20 årene er det faktisk ingen norske selskaper som har klart å øke inntjeningen hvert år. Det er DNB som topper denne listen med beskjedne seks år på rad.

Oslo Børs har mange sykliske og nystartede selskaper, og sånn sett er det kanskje greit at ett av tre selskaper ender opp med underskudd. For i år er det ventet kun at ett av fem skal gjøre det og for neste år; kun ett av 12. Dette er dog drømmetall. Selskaper og analytikere er normalt for positive.

Det er noen norske selskaper som aldri har tjent penger de siste 20 årene. Det kan endre seg for ett eller to av disse selskapene. Men, det enkle rådet er å holde seg unna disse selskapene.

Det er kun ett av fem selskaper som har unngått underskudd i de siste 20 årene. Av disse er det seks selskaper hvor jeg ikke har funnet noen regnskapsår med tap. Det kan skyldes at de aldri har tapt penger, eller så er det bare veldig lenge siden. Noen av disse aksjene er for små, men jeg tror at det å investere i denne gruppen av selskaper kan gi en hyggelig avkastning.

Det er en rekke banker i denne oversikten og det kan skyldes at det er lenge siden den norske bankkrisen.

Hva kan du bruke disse resultatene til? For min del betyr det at jeg ser på historisk inntjening i de siste 20 årene før jeg engang ser på hva selskapet driver med. Det andre er at jeg sjelden tilgir et selskap som har vært dårlig.

GJESTESKRIBENT

Robert Næss

Investeringsdirektør i Nordea Asset Management

NESTE UKE: 

MARTIN MØLSÆTER

FIRST FONDENE