US President Donald Trump speaks to the media before departing the White House in Washington, DC for Camp David in Maryland on August 30, 2019. (Photo by MANDEL NGAN / AFP) Mandel Ngan / AFP

Grunnlag for dempet optimisme fremfor bunnløs pessimisme

Sjefstrateg positiv til aksjer, men en dans på roser blir det neppe.

Kjære leser! Jeg vil tro flere enn meg klør seg i hodet over politikk, verdensøkonomi og ikke minst utviklingen i finansmarkedene. Vi vet totalt fravær av usikkerhet er en utopi, men det får da være grenser.

I det følgende forsøker jeg å oppsummere de viktigste markedsdriverne og våre tanker. Vi ser resesjon som lite sannsynlig, og får vi rett vil aksjer kunne fortsette å gi meravkastning mot renter. Vi bør åpenbart ikke bli overrasket om reisen ikke blir noen dans på roser.


Ukesoppsummering


  • Børsutvikling (%): Oslo Børs +1,6 | Europa +1,3 | USA +0,1 | Emerging Markets -0,1
  • Tyske bedriftsledere minst optimistiske på syv år og sysselsettingen er nå fallende.
  • Undersøkelse viser at husholdninger i USA fortsatt er svært optimistiske rundt egen økonomi, mens en rekordhøy andel på 60 prosent har et ufordelaktig syn på Kina.
  • Trump sa kineserne hadde ringt og bedt om dialog rundt handelskonflikten, men fra kinesisk hold ble det benektet at en slik samtale hadde funnet sted.
  • Boris Johnson har fått dronningens aksept for å oppløse parlamentet i fem uker. Vi ser 40 prosent sannsynlighet for mistillitsforslag og nyvalg, samt 30 prosent for avtaleløs Brexit.
  • 17.000 milliarder dollar i statspapirer med negativ rente bidrar til at gull med renteavkastning på 0 % blir en relativt sett attraktiv investering. Gullprisen har nådd høyeste nivå på seks år.
  • Den amerikanske styringsrenten på 2,25 prosent er nå høyeste rente i den vestlige verden, etter at italiensk ti-årig statsrente falt til to prosent. Gresk ti-årig statsrente er 1,7 prosent.
  • Solid vekst i norsk fastlandsøkonomi i 2. kvartal, drevet av blant annet oljeinvesteringer.

Trump

Fordi handelskonflikten med Kina gir en negativ impuls til økonomien, og i verste fall kan utløse en global resesjon ved ytterligere eskalering, har Trumps meningsytringer blitt en viktigere markedsdriver enn realøkonomien og selskapsinntjeningen. At Trump synes å ha et uanstrengt forhold til forskjellen mellom fakta og fiksjon skaper frustrasjon, spesielt når aksjekursene stiger på det som viser seg å være løgn. Trump mister oppslutning på meningsmålingene, noe som sammen med svakhetstegn i amerikansk industri kan gi ham insentiv til dialog med kineserne.

Handelskrigen

Trumps humørskifter har skapt et tillitsbrudd hos kineserne. Hvorfor gå med på en avtale når de ikke stoler på om Trump vil respektere den? Vi tror Kina vil lansere nye mottiltak, blant annet svartelisting av store amerikanske selskaper som respons på amerikanernes boikott av Huawei. Vi tror konflikten mest sannsynlig vil vare til etter valget i USA neste høst, noe som vil bety at forutsigbarheten for næringslivet vil være begrenset en stund til.

Verdensøkonomien

Vi forventer en global BNP-vekst på 3 prosent i 2019 og 3,2 prosent i 2020. Førstnevnte vil være svakeste vekst siden finanskrisen, men likevel godt unna resesjonsnivå. Den største oppbremsingen er i industrien, som lider under redusert investeringsvilje i næringslivet og lavere handelsaktivitet. Bærebjelken er sterke arbeidsmarkeder, høy reallønnsvekst og optimistiske forbrukere. Dette bidrar til fortsatt høy vekst i den globale servicesektoren, hvor aktivitetsindikatorer tilsier videre fremgang både i USA, eurosonen inkludert Tyskland, samt Kina.

Resesjon

Vi ser kun 30 prosent sannsynlighet for en krise i verdensøkonomien de neste 18 månedene, men dette vil forutsette eskalering av handelskrigen, en hard Brexit og at den penge- og finanspolitiske responsen blir for passiv. Vi har respekt for at den negative rentekurven i USA har vært en god resesjonsindikator, men mener likevel sentralbankenes pengetrykking har bidratt til at varselet ble utløst tidligere enn normalt i denne økonomiske syklusen. Dessuten mangler flere av de hyppigst utløsende resesjonsfaktorene; ingen økonomisk overoppheting, ingen innstrammende pengepolitikk og få tegn til overdreven optimisme i finansmarkedene.

Stimulanser

Vi tror Fed vil kutte renten fem ganger til og med mars 2020. ECB vil trolig senke renten enda mer i minus og gjenopplive sitt program for pengetrykking i september. Selv om vi tror dette vil bidra til at resesjon unngås, vil det ikke gi det store vekstløftet fordi problemet i verdensøkonomien umulig kan ha vært for høye renter. Kina driver om lag 60 prosent av global BNP- vekst, og her tror vi myndighetene vil lansere ytterligere penge- og finanspolitiske tiltak.

Finansmarkedene

Samtidig som amerikanske aksjer er kun tre prosent fra toppnivå, reflekterer obligasjonsmarkedet frykt for økonomisk stagnasjon. En tredjedel av verdens statspapirer har negativ rente. Gullprisen er på høyeste nivå på seks år og det er innløst 203 milliarder dollar i aksjefond siden årsskiftet. I tillegg til relativt sett høye aksjekurser, vises det risikovilje i markedet for høyrenteobligasjoner ved fortsatt lave kredittpremier, samtidig som investorbeskyttelsen har nådd et rekordlavt nivå. Flere indikatorer tilsier likevel at skepsis er langt mer utbredt enn optimisme, noe som historisk har vært et godt utgangspunkt for fremtidig aksjeavkastning.

Selskapsinntjening

Veksten i inntjening per aksje var solide 15 prosent for globale aksjer og over 20 prosent for de amerikanske i 2018. I takt med svakere økonomiske forventninger og stigende usikkerhet, har analytikernes forventninger stupt – og de fortsetter å falle. For 2019 ventes nå kun 1,9 prosent vekst globalt, 2,0 prosent i USA, 1,7 prosent i Europa, 2,7 prosent for EM (emerging markets) og minus 1,4 prosent i Norge. Tallene for 2020 ser for optimistiske ut, med 10 prosent globalt, og må trolig nedjusteres. Inntjeningsvekst gir isolert sett begrenset støtte til aksjer på kort- og mellomlang sikt.

Verdsettelse

Aksjer er ikke ufornuftig dyre sett i forhold til forventet inntjeningsvekst eller bokførte verdier. Per august prises globale aksjer på henholdsvis 15,5 ganger inntjening og 2,2 ganger bokført verdi, noe som er åtte og 13 prosent høyere enn gjennomsnittlig nivå siste ti år respektivt. Prising av aksjer på slike nivåer er normalt verken et argument for eller imot kursoppgang på kort sikt. Som en kuriositet kan det nevnes at utbytterenten på amerikanske aksjer nå er høyere enn renten på statspapirer med 30 års løpetid for første gang siden finanskrisen, mens markedsverdien av amerikanske aksjer som andel av BNP er på rekordnivå.

Avkastning

Vi ser 70 prosent sannsynlighet for at resesjon unngås, noe som også taler for at aksjemarkedet kan fortsette i riktig retning. Både den økonomiske stabiliseringen vi forventer i 2020, samt det ekstremt lave rentenivået burde sørge for etterspørsel etter aksjer. Selv om vi forventer 4-6 prosent avkastning for globale aksjer de neste 12 månedene, tror vi det periodevis blir svært urolig grunnet omfanget av usikkerhetsmomenter. Vi tror markedsrentene vil falle videre, med den amerikanske ti-åringen ned mot 1,0 prosent innen seks måneder, noe som taler for potensial for kursgevinster i sikre obligasjoner. Utsiktene for norske selskapsobligasjoner med høy kredittverdighet er gode, med godt over to prosent forventet avkastning de neste 12 månedene.

Allokering

Vi foretrekker amerikanske aksjer fremfor europeiske. Dette skyldes lavere følsomhet for handelskrig og global uro, mindre eksponering mot industri og finans, sterkere forbrukermarkeder og større rom for pengepolitiske stimulanser. Vi er forsiktige med globale høyrenteobligasjoner, blant annet fordi vi ser at investorene blir mer kresne på kredittkvalitet, samtidig som vi har en god eksponering mot amerikanske statsobligasjoner, som både gir gode risikoreduserende egenskaper samt mulighet for kursgevinster dersom rentene faller videre. Vi beholder en lav/moderat overvekt i aksjer og tilsvarende undervekt i obligasjoner.


Daglig leder

RH Raadgiverhuset Rekruttering • Statsbygd i Trøndelag

Les også