Tre lykkeskudd – servert på en seng av ekstremrenter

– Vi kan vel ikke få både i pose og sekk? spør sjefstrateg.

I POSE OG SEKK? Sjefstrateg Christian Lie i Danske Bank Wealth Management tolker den siste tids tre lykkeskudd. Foto: Danske Bank
Børs

Kjære leser! I mange måneder har bekymringene dominert og selv om aksjemarkedene har trukket oppover, har mange vært nervøse med hensyn til politikk, økonomi og finansmarkeder. 

De siste ukene har flere av disse uromomentene fått et lykkeskudd for baugen, med 1) fremgang i handelskonflikten, 2) dempet risiko for avtaleløs Brexit og 3) økonomiske lyspunkter – alt servert på en seng av 4) ekstremt lave renter i store deler av verden. 

Dersom USA og Kina blir enige om å trappe ned tariffene som er innført de siste 18 månedene, kan optimismen få fotfeste og sørge for bedring i den økonomiske aktiviteten og gi aksjekursene mer luft under vingene. Men, fordi 2019 allerede har vært et fantastisk år med tanke på avkastning, må vi ikke glemme at en god porsjon av godsakene allerede synes å være priset inn av investorene. 

Dagens skribleri handler mest om det positive, men også potensiell motvind på kort og lang sikt. Vi kan vel ikke få både i pose og sekk!?

Ukesoppsummering

  • Børsutvikling (%): Oslo Børs +1,7 | Europa +2,1 | USA +1,6 | Emerging Markets +3,1
  • USA og Kina skal ha blitt enige om at en gradvis nedtrapping av innførte tariffer vil være en del av Fase 1-avtalen, som forventes undertegnet av partene i løpet av de neste ukene
  • Den globale PMI-indikatoren for industrien steg i oktober for tredje måned på rad til 49,8 indekspoeng, fortsatt under 50 som skiller fremgang og tilbakegang, men en klar forbedring.
  • ISM-indeksen for tjenesteytende sektor i USA steg mer enn ventet i oktober til 54,7 indekspoeng – drevet av bedring i sysselsetting, ordreinngang og generelt aktivitetsnivå.
  • Ordreinngangen til tysk industri steg i oktober for første gang på tre måneder
  • P/E for globale aksjer har siden årsskiftet steget tjue prosent til 15,7 - ti prosent over gjennomsnittet siste ti år. P/E for amerikanske S&P 500 er 17,2 – høyeste siden januar 2018.
  • Selv om det er netto innløst 199 milliarder dollar fra aksjefond globalt i år, har tegningen vært positiv de siste 11 dagene – lengste sammenhengende tegning siden januar 2018.
  • En studie fra Stanford University peker på at klimaendringene, med påfølgende tørke og oversvømmelser, har bidratt til at indisk økonomi er 31 prosent mindre enn den kunne ha vært.

Nedtrapping på trappene?

USA og Kina har de siste 18 månedene vært antagonister i en konflikt som har dempet vekst og handel i verdensøkonomien. De siste ukene har dialogen tilsynelatende blitt mer konstruktiv, og nyheten om at gradvis fjerning av tariffer kan bli del av den første handelsavtalen er veldig positivt. Det er dog fristende å si «vi tror det når vi ser det», da Trump tross alt har vært og må antas å forbli uforutsigbar. 

Men, med svakere vekst i økonomien enn han tidligere har lovet, en eskalerende riksrettsprosess og ønske om gjenvalg i 2020, trenger Trump en avtale som setter ham i et positivt lys. At avtalen i realiteten blir en opprydding av et rot han selv igangsatte, får være en annen diskusjon. 

Vi må også ta med i betraktning at en høy andel amerikanere og politikere har støttet Trump i hans «kamp» mot Kina, og oppfattes han som føyelig med hensyn til kravene mot Kina, vil dette kunne slå negativt ut med hensyn til hans oppslutning og muligheter for gjenvalg i 2020.

Oppdemmet etterspørsel

At handelskonflikten går i riktig retning sammenfaller perfekt i tid med lyspunkter i den hardt rammede globale industrisektoren. Allerede ser vi tegn til at oppbremsingen har stanset opp og at flere av de kjære PMI-indikatorene har vist en stigende tendens. En viktig driver for den negative utviklingen i industrien har vært usikre og forsiktige bedrifter, som på grunn av lite forutsigbare økonomiske utsikter har avventet nye investeringer i blant annet maskiner, utstyr og ny teknologi. Dette har igjen slått direkte negativt inn på industrien, som skal produsere disse varene. 

Dersom USA og Kina virkelig trapper ned konflikten, fjerner tariffer og legger grunnlag for økt økonomisk forutsigbarhet, vil investeringsviljen kunne løftes og gi en ytterligere positiv impuls til industrisektoren. Dersom bedriftene blir mer optimistiske med hensyn til forventet etterspørsel, vil de øke produksjonen slik at både løpende og forventet etterspørsel kan imøtekommes. Økt produksjon er bra for økonomien.

Vent med champagnen

Så langt har vi ingen skriftlig avtale, og ting kan skje før tariffer faktisk fjernes. Dessuten er det ikke slik at en realisering av ovennevnte vil bidra til at de negative økonomiske drivkreftene forsvinner som dugg for solen. Det er heller ingen som forventer at friksjonen mellom verdens to største stormakter blir borte, da konflikten ikke bare omhandler bilateral handel men også grunnleggende økonomiske, teknologiske og militære motsetninger. 

Mange bedrifter vil ønske å se flere bekreftelser på at økonomien er på bedringens vei før investeringsviljen returnerer. Ser vi på PMI-indikatorene fra industrien, steg de i 15 av 31 land fra september til oktober, inkludert USA, eurosonen, Storbritannia og Canada. Likevel var det kun i Mexico og Irland at PMI-nivået gikk fra under til over 50, nivået som indikerer ekspansjon. Den offisielle kinesiske PMI falt (en annen kinesisk PMI nådde høyeste nivå på nær tre år) og den australske (kinesisk import-partner) falt kraftig. Dermed har 19 av 31 land fortsatt PMI under 50 og er i økonomisk tilbakegang.

Et vekstløft blir ikke evigvarende

Næringslivets kapitalinvesteringer er avgjørende for å løfte det fremtidige vekstpotensialet, som er en funksjon av vekst i arbeidsstyrken og i produktiviteten. Sistnevnte kan løftes ved å ta i bruk ny teknologi som øker arbeidstagernes verdiskapning per arbeidstime, men det faktum at det blir stadig færre i arbeidsfør alder som andel av samlet befolkning, særlig i de industrialiserte økonomiene, vil bidra til å svekke vekstpotensialet i fremtiden. 

En annen potensiell risikofaktor på kortere sikt er om bedring i økonomisk aktivitet øker kapasitetsutnyttelsen ytterligere, i en situasjon hvor arbeidsledighetsratene allerede er til dels historisk lave. Dette kan utløse noe de færreste er forberedt på, nemlig at tidligere avdempet inflasjon begynner å røre på seg, slik at både pengepolitikken og markedsrenter begynner å stige fra lave nivåer. 

Studier viser at 12 prosent av virksomhetene i de 14 største økonomiene i verden er såkalte «zombie-selskaper», som utelukkende overlever fordi rentene er lave. Dette er dog en potensiell utfordring på lang, fremfor kort sikt.

Hva med aksjemarkedet?

I utgangspunktet bør vi tenke at all informasjon som er kjent allerede har rukket å påvirke aksjekursene. Men, det er ikke alltid så enkelt – rett og slett fordi menneskelig irrasjonalitet kan påvirke investeringsbeslutninger uten at all tilgjengelig informasjon tas med i betraktning. 

Aksjekursene har steget kraftig i år, og selv om årets begynnelse markerte bunnen etter korreksjonen gjennom fjerde kvartal, er det liten tvil om at kursoppgangen har skjedd mer til tross for, enn på grunn av, lyse økonomiske utsikter. Når ting nå ser ut til å gå i riktig retning, bør vi ha i bakhodet at dette til dels har vært forventet og dermed priset inn i kursene. 

Kombinasjonen av stigende kurser og fallende inntjeningsforventninger har samtidig løftet verdsettelsen av aksjer, det vil si at aksjemarkedet har blitt litt dyrere. På Hamar kalles dette multippelekspansjon, og det er en grense for hvor lenge dette kan være eneste avkastningsdriver. Før eller siden må inntjeningsforventningene også stige, ellers vil høyere prising kunne bidra til å dempe etterspørselen etter aksjer. Fortsatt nedjusteres det flere inntjeningsestimater enn det oppjusteres, men også analytikere vil påvirkes av positive politiske og økonomiske signaler dersom de fortsetter, noe som gradvis til kunne drive estimatene oppover igjen.

Økonomisk lettelse reflekteres også i stigende markedsrenter. Så lenge rentenivået løftes av den grunn, og ikke stigende inflasjon alene, har dette historisk ikke truet aksjemarkedene. Men, som vi så i 2018 kan perioder hvor markedsrentene stiger brått og uventet skape trøbbel. I den forbindelse er det likevel viktig å huske på at rentenivået fortsatt er svært lavt og at det fortsatt er faktorer som begrenser både vekst- og inflasjonspotensialet i økonomien.

Mange investorer har vært skeptiske til utsiktene, og globalt er det netto innløst 199 milliarder dollar i aksjefond siden årsskiftet. Globale fondsforvaltere har gjennomgående hatt lavere aksjeandel og høyere kontantandel enn normalt. Med redusert usikkerhet ser vi nå at pengene igjen strømmer inn i aksjefond, med spesielt høy interesse for tidligere mislikte regioner som Storbritannia og Emerging Markets. Dette kan gi videre oppdrift i aksjemarkedet en periode fremover.

Danske Bank har vært positive til aksjer gjennom hele 2019 og beholder en moderat overvekt. Vi forventer 4-8 prosent avkastning for globale aksjer de neste 12 månedene, målt i lokal valuta. Vi tror BNP-veksten i verden vil bli 3,0 prosent i år og 3,2 prosent i 2020.