Hodeløse aksjekjøp

Aksjemarkedsfall blir stadig mer komprimerte og brutale. Trenden henger tett sammen med fremveksten av passiv indeksforvaltning.

USIKRE TIDER: Renteøkningen den seneste tiden skaper alt annet likt aksjesalgspress, men i nærmeste fremtid tror Dovre-forvalter Stig Myrseth likevel heller at børsen vil få seg en vitamininnsprøytning enn et krasj. Her fra NYSE da børsen stupte i mars i fjor. Foto: JOHANNES EISELE
Børs

Det seneste året har mildt sagt vært begivenhetsrikt i kapitalmarkedet. Full panikk på samme tid i fjor ble gradvis byttet ut med eufori etter hvert som rekordlave renter og kvantitative lettelser fikk effekt.

De systematiske endringene i kapitalflyten kombinert med sentralbankenes tiltak har imidlertid gjort markedet mer følsomt overfor volatilitetssjokk.

Passiv flyt

Siden sommeren i fjor har aksjefond hatt kapitaltilsig, og de siste månedene har tilsiget vært rekordhøyt. Dette har vært godt hjulpet av støttepakkene og en husholdningssparerate langt over normalen.

Mesteparten av tilsiget går også inn i passivt forvaltede fond nå. Lavere kostnader og sammenlignbar avkastning er en populær kombinasjon. 

I det amerikanske markedet utgjør passiv fondskapital rundt halvparten av totalen, noe som er en dobling de siste ti årene.

Multiplikatoreffekt

Tror man på effisient markedsteori, er strukturen i fondsmarkedet irrelevant for verdiutviklingen til enkeltselskaper. Nyere forskning indikerer imidlertid at markedet er inelastisk og at kapitalflyt har stor påvirkning. 

Rundt en tredjedel av total kursbevegelse kan forklares med kapitalflyt.

Én marginal dollar innskutt er vist å øke markedsverdien til børsen med rundt fem dollar. Denne multiplikatoreffekten skyldes blant annet at fondenes mandatbegrensninger og andelen passiv kapital gjør at det effektive tilbudet av aksjer til enhver tid er langt mindre enn det nominelle.

Effekten er også selvforsterkende. I stabilt stigende markeder vil stadig mer kapital rotere over i indeksforvaltning og dermed gjøre multiplikatoren større.

Løper i samme retning

Suksessen de største selskapene har hatt på børs i senere år, tvinger også aktive forvaltere til å følge etter for å opprettholde egen avkastning. Faktorforvaltning er et annet populært produkt som forsterker trenden.

Stadig mer kapital globalt styres av volatilitet som risikomål. Når volatiliteten faller, kan andelen holdt i risikoaktiva økes og belåningsgraden høynes for aktører som hedgefond. Det samme gjelder imidlertid i motsatt retning også, noe som skaper en selvforsterkende effekt på nedsiden.

Kombinasjonen av multiplikatoreffekten fra passiv forvaltning og volatilitetsstyring gjør at børsfall som før tok måneder og år, nå utspiller seg på uker. Dette tydeliggjorde seg blant annet i fjerde kvartal 2018 og senest i fjor vår.

Demmer opp

Store pensjons- og universitetsfond styres som regel etter gitte vektinger mellom aktivaklasser, typisk 60 prosent i aksjer og 40 prosent i obligasjoner, hvor revekting gjøres ved kvartalsslutt.

Denne effekten har vært sentral i nyere tids markedskrasj. Sentralbankene øker obligasjonsverdiene gjennom senket styringsrente, og pensjonsfondene har da måttet selge obligasjoner og kjøpe aksjer for å rebalansere.

I de foregående markedskrasjene har dette vært nok til å stoppe den negative spiralen. Problemet oppstår hvis sentralbankene en gang ikke lenger har flere verktøy igjen for å støtte obligasjonsverdiene. Hvorvidt Federal Reserve da vil ta i bruk enda kraftigere tiltak som negative renter eller direkte aksjekjøp, er et åpent spørsmål.

Stimulansepenger

Renteøkningen den seneste tiden skaper alt annet likt aksjesalgspress, men i nærmeste fremtid tror jeg likevel heller at børsen vil få seg en vitamininnsprøytning enn et krasj.

Søkeaktivitet i Google indikerer at interessen for aksjekjøp henger sammen med utbetaling av stimulansesjekker. Nye utbetalinger virker nært forestående, og Deutsche Bank estimerer det kan føre til 170 milliarder dollar i ekstra kapitaltilsig.


Jeg er mer spent på hva som skjer mot slutten av året. Hvis husholdningene etter hvert tar ut penger av markedet for å finansiere konsum i en gjenåpnet økonomi, og tilhørende inflasjonsvekst parallelt reduserer obligasjonsverdier, kan ett påfølgende børsfall bli større enn mange tror.

Norsk gruvedrift

Rana Gruber får denne uken innpass i Dovre-porteføljen. Selskapet er en av få jernmalmprodusenter i Europa, og jernmalmprisen er for tiden på det høyeste nivået siden 2011 godt hjulpet av stigende inflasjonsforventninger.

Til tross for bransjeledende klimagassutslipp og en solid balanse er det mer enn 50 prosent oppside til prisingen av sammenlignbare aktører. Dette gjør aksjen til en av de mest attraktive råvareeksponeringene på Oslo Børs.

Dovre-porteføljen

SelskapSist ukeAnbefaltTotalutvikling
Seabird **3,4%22.01.202142,5%
Europris−5,1%19.02.2020−1,1%
Storebrand5,9%30.12.202015,6%
Goodtech−8,8%15.01.2021−13,0%
Wilh. Wilhelmsen Holding (UT)−0,6%09.10.202026,5%
Aker BP *10,1%23.10.202072,8%
Rana Gruber (INN)

* Selskapet har betalt ut utbytte som er inkludert i avkastningstallene.

** Stig Myrseth eier aksjer i Seabird privat.
Kursen er satt klokken 12 fredag.
Porteføljeavkastning sist uke:0,8%
Hovedindeksen sist uke:2,9%
Dovre-porteføljen hittil i år:10,3%
Hovedindeksen i samme periode:6,9%
Dovre-porteføljen i 2020:38,3%
Hovedindeksen i samme periode:3,7%
Dovre-porteføljen i 2019:37,7%
Hovedindeksen i samme periode:17,4%
I henhold til markedsmisbruksdirektivet kan mer informasjon om de omtalte selskapene fås ved å kontakte Dovre Forvaltning. Dovre Forvaltning er et forvaltningsselskap og kan ha posisjoner i omtalte selskaper på vegne av våre fond eller kunder.