Starten på et tapt tiår

Den høye pengemengdeveksten vil ikke gi økt prisvekst. I stedet vil den virke deflatorisk.

ÅPEN KRAN: USAs sentralbank har sørget for en kraftig økning i landets pengemengde. Her ved sentralbanksjef Jerome Powell. Foto: NTB Scanpix
Kommentar

Den brede pengemengden i USA har vokst med et historisk tempo de seneste månedene, som er et tegn på heftig gjeldsvekst. Bildet i obligasjonsmarkedene er likedan. Lavrisikoselskaper har utstedt gjeld for mer enn 1.200 milliarder dollar så langt i år, like mye som de pleier å gjøre i løpet av et helt år.

Utviklingen er langt fra intuitiv. Normalt pleier kriser å gi tørke i kapitalmarkedene. Låneetterspørselen faller, fordi den økonomiske usikkerheten er for stor. Nå ser vi det motsatte.

Hvorfor det er slik, er velkjent. Sentralbankenes støttekjøp og de mange tiltakspakkene til myndighetene har lagt til rette for det. Her hjemme har vi garantiordningen, som gjør at myndighetene tar 90 prosent av risikoen ved nye bankutlån til bedrifter. Tilsvarende ordninger er på plass i de fleste vestlige land. For eksempel har tyske og italienske myndigheter garantert lån opp mot 30 prosent av BNP, samtidig som den europeiske sentralbanken lokker bankene med en saftig gulrot. Hvis de lykkes med å øke balansene, kan de finansiere hele økningen med en negativ rente på minus 1 prosent. Bankene mottar altså 100 rentepunkter av ESB for å gi lån til skadeskutte bedrifter.

Mange markedsaktører er urolige for at den høye pengemengdeveksten gir høyere inflasjon. I så fall er deler av aksjemarkedet i en sårbar posisjon, siden høyere prisvekst trolig vil dra rentene med seg opp.

I teorien er bekymringen rettmessig. Høyere pengemengde vil, for en gitt omløpshastighet, bidra til enten økt aktivitetsvekst eller høyere prisvekst.

Virkeligheten er mer kompleks. For eksempel er det ingen ting som tyder på at amerikanske selskapers gjeldsvekst mellom 2016 og 2019 bidro til økt inflasjonspress. Det skyldes at en betydelig andel av gjelden ble brukt til å endre kapitalstrukturen gjennom gjeldsfinansierte tilbakekjøp av aksjer. Dette løftet aktivaprisene, men ikke konsumprisene.

Dagens gjeldsvekst har en annen karakter fordi den har gått til å dekke inn løpende kostnader, som lønninger og husleie. Coronakrisen ga en solid inntektsknekk som selskapene kontret gjennom mer gjeld.

Isolert sett har dette bidratt til å løfte prisveksten, men effekten er ikke observerbar. Hadde ikke bedriftene fått tilgang på kriselånene, hadde de mest sannsynlig gått over ende. Dette hadde virket deflatorisk. Nå er dette unngått, men det betyr ikke at gjeldsveksten gir økt inflasjon fremover.

I stedet ligger det an til at kriselånene gir en snikende deflatorisk effekt. Når gjelden vokser uten at den produktive kapitalen øker, reduseres bedriftenes handlingsrom. En høyere andel av inntektene går til å betjene gjelden. Refinansieringsrisikoen øker, og selskapene må ha en større likviditetsbuffer enn før. Selskapene sitter igjen med mindre penger som kan gå til vekstfremmende prosjekter. Omstillingsevnen blir dårligere. Når mange bedrifter rammes samtidig, gir det lavere investeringsvekst på kort sikt, og i tillegg lavere produktivitetsvekst på lang sikt. Inflasjonen dras ned.

Vi skal altså ikke bekymre oss for høyere inflasjon, men at tiltakene gir enda lavere prisvekst enn tidligere. Sammen med lav realvekst vil dette trolig resultere i et tapt tiår for USA og Europa.

Ole André Kjennerud

Kredittstrateg, DNB Markets

federal reserve
pengemengden
inflasjon
makro
Nyheter
Børs
Kommentar