Aksjemarkedene har nettopp hatt sin beste tidagers periode siden juni med over ni prosent avkastning for globale aksjer målt i dollar. Ikke bare responderte investorene positivt på det foreløpige utfallet av presidentvalget i USA, men i enda større grad på nyheten om at en coronavaksine kan være nært forestående.
Ettersom en vaksine er eneste reelle håp for å oppnå fullstendig økonomisk normalisering, er dette samtidig den største katalysatoren for ytterligere og mer sektorbalansert oppgang for aksjer. Selv om det vil ta mange måneder å produsere, distribuere og vaksinere en stor nok andel av befolkningen for å oppnå masseimmunitet og dermed økonomisk normalisering, vil finansmarkedene prise inn scenarioet lang tid i forveien.
Enten vi snakker om coronaviruset, økonomien eller politikk gjenstår likevel mange usikkerhetsmomenter og vi kan ikke avskrive muligheten for nye skjær i sjøen for avkastningsutsiktene.
Men, jeg mener likevel det er lov til å drømme om et fantastisk 2021 ettersom vi med litt flaks kan oppleve slutten på corona som økonomisk og helsemessig trussel, den kraftigste rekylen for global økonomi på mange år, sterk selskapsinntjening og et mindre betent globalt geopolitisk klima – alt sammen servert på en seng av nullrenter, pengetrykking og ekspansiv finanspolitikk.
Jeg skriver i dag om hvorfor det ikke er urealistisk at dette slår til, men også hva som kan gå galt og få drømmen til å briste.
Ukesoppsummering
Hvorfor kan drømmen bli virkelighet?
I tillegg til Pfizer/BioNTech-vaksinen er det flere andre kandidater med tilsvarende eller alternativ teknologi som nærmer seg konkluderende faser. Førstnevnte vil, forutsatt godkjenning fra europeiske helsemyndigheter, distribueres i EU allerede i desember og vil kunne produseres og fordeles i store mengder globalt gjennom 2021. I tillegg har vår kjære Dr. Fauci i USA varslet snarlige og like gode nyheter fra vaksineutvikleren Moderna, som er i gang med å analysere data fra sine fase 3-studier. Får vi flere godkjente vaksiner, vil dette bidra til å redusere tidsbruken for produksjon, distribusjon og masseimmunitet.
En eller flere vaksiner har potensial til å kunne utløse en kraftig økonomisk rekyl i Europa, USA og resten av verden. Ikke bare vil de hardest rammede delene av næringslivet som reiseliv, turisme, uteliv, kultur og idrett få en etterlengtet rekyl, med tilhørende ringvirkninger for sysselsetting og kjøpekraft, men usikkerheten rundt coronaviruset har også ført til høy sparing blant husholdninger og bedrifter. Oppnåelse av masseimmunitet vil derfor bidra til realisering av oppdemmet etterspørsel via nedbygging av disse pengereservene til fordel for økt forbruk av varer og tjenester, samt økte kapitalinvesteringer. Allerede før vaksinenyheten ble kjent spådde IMF en BNP-vekst i verdensøkonomien på 5,2 prosent i 2021. En vaksine som blir klar tidligere enn forventet vil definitivt kunne løfte dette vekstanslaget.
Som jeg har skrevet om tidligere, er det ikke slik at aksjekursene kun stiger i kalenderår med positiv vekst i selskapsinntjeningen. Hvordan avkastningen blir på kort sikt kan like gjerne påvirkes av endringer i P/E-forholdet (investorenes risikovilje) som av endringer i inntjeningsforventningene. Likevel er det en kjensgjerning at selskapsinntjening er den viktigste fundamentale driveren for aksjekurser over tid. Etter negativ vekst i global selskapsinntjening i 2019 og 2020, er utsiktene gode for et positivt vendepunkt i 2021. Ikke bare fordi sammenligningsgrunnlaget blir et svakt 2020, men fordi omsetning og inntjening må forventes å få et markant løft dersom pandemifrykten avtar og samlet etterspørsel i verdensøkonomien løftes. I øyeblikket forventes nær tretti prosent inntjeningsvekst for globale aksjer i 2021.
Med Joe Biden som president går USA i en mer forutsigbar og mindre konfronterende retning retorisk og politisk. Jeg ser fem potensielt positive drivere for aksjemarkedet: 1) Finanspolitiske stimulanser relatert til corona og infrastruktur – begge med sannsynlighet for tverrpolitisk kompromiss 2) Strukturert plan for håndtering av coronakrisen og som raskere oppnår kontroll, inkludert effektiv distribusjon av vaksine 3) Mindre betent/konfliktfylt geopolitisk klima, inkludert nedtoning av tariffer/handelskrig med Kina 4) Økt fokus på klimaendringer/bærekraft som kan kanalisere investeringer inn i tilknyttede selskaper/aksjer (ESG) 5) Økt forutsigbarhet i økonomisk- og utenrikspolitikk demper politisk risikopremie i finansmarkedene og i næringslivet.
Det er flere argumenter for hvorfor 2021 fortsatt vil preges av ekstremt stimulerende penge- og finanspolitikk; 1) Både Fed og ECB har signalisert at styringsrenten kommer til å holdes på null prosent gjennom 2021, og spesifikt har Fed via sitt fleksible inflasjonsmål indikert at økonomien kan hetes opp uten at det er ensbetydende med høyere styringsrente. 2) Både i USA og EU er det behov for og planer om ytterligere stimulanser over budsjettene for å bistå husholdninger og næringsliv i kjølvannet av pandemien og 3) Skulle markedsrentene, som signaliserer forventninger om fremtidig rentenivå, stige for mye i takt med vaksinehåp, lysere økonomiske utsikter og stigende risikovilje, vil sentralbankene kunne øke pengetrykkingen for å unngå at renteoppgangen kveler fremgangen i økonomien og/eller skaper uro i finansmarkedene. Betydningen av sistnevnte bør ikke undervurderes ettersom verdien av finansielle verdipapirer relativt til størrelsen på økonomien globalt aldri har vært høyere og større kursfall kan få store ringvirkninger til økonomien. 4) Høye og stigende gjeldsbyrder i det offentlige og i næringslivet fordrer et langvarig og strukturelt lavt rentenivå.
Forventninger om et økonomisk lysere 2021 er allerede reflektert i periodevis sektorrotasjon – bort fra overdreven eksponering i vekst/teknologiaksjer og over til historisk upopulære verdi/sykliske aksjer som energi, finans og industri. Befestes de positive utsiktene for en vaksine de kommende månedene vil rotasjonen kunne forsterkes, og vi kan få et bedre balansert aksjemarked enn i de foregående månedene, der teknologi har vært dominerende. Teknologisektoren vil fortsatt være attraktiv for mange investorer i lys av at deres produkt- og tjenesteleveranser har blitt av avgjørende betydning for husholdninger, bedrifter og det offentlige, også i lys av den kommende eskaleringen av det grønne skiftet. Men, stigende økonomisk vekst kan også løfte eksempelvis energiselskapene via forventninger om økt oljepris- og etterspørsel, finansaksjer via brattere rentekurve og industri- og materialsektoren via økt global vekst. Med andre ord vil 2021 kunne bli et år, hvis alt det ovennevnte klaffer, som kan løfte flere deler av det globale aksjemarkedet.
De fleste drømmer kan også briste!
Ettersom drømmen om et flott 2021 henger ene og alene på at pandemien avsluttes via effektive vaksiner, blir problemer og skuffelser knyttet til vaksineutvikling, distribusjon og/eller effektivitet en essensiell risikofaktor. Flere spørsmål gjenstår; 1) Hvor lenge forblir man immun? 2) Vil vaksinen virke på de som har forutsetninger for alvorlig sykdomsforløp? 3) Vil vaksinen kun beskytte mot sykdom, eller også mot videreføring av smitte? 4) Vil vaksinene gi langsiktige skadevirkninger? 5) Hvor stor andel av befolkningen vil la seg vaksinere? I USA oppgir 43 prosent av respondentene i en spørreundersøkelse at de definitivt ikke eller sannsynligvis ikke vil ta en coronavaksine.
Coronasituasjonen i Europa og USA er på full fart i feil retning og i mange land og amerikanske delstater er sykehuskapasiteten i ferd med å sprenges. Omfanget av dødsfall er mindre enn på vårparten, men nye sykehusinnleggelser øker kraftig, noe som taler for at alvorsgraden vil stige. Vaksineutviklingen vil ikke forhindre at bølgen vi nå ser utspiller seg, og stadig strengere tiltak fra myndighetene demper økonomisk aktivitet i mange sektorer. Dette er ensbetydende med at makrobildet vil bli verre før det blir bedre. Spørsmålet er derfor hvor lenge bølgen vil vare og hvor stor den økonomiske skaden blir. Vår oppfatning er at større deler av økonomien vil opprettholde god aktivitet nå enn i vår, og ettersom Kina og deler av Asia har kontroll på viruset og opplever en oppblomstring, gir dette positive impulser til Europa og til dels USA.
For finansmarkedene blir det et usikkerhetsmoment hvorvidt investorene vil være villige til å se igjennom en avtagende økonomisk vekstkurve i påvente av vaksine-rekylen, eller om dette vil prege risikoviljen og villigheten til å kjøpe de økonomisk følsomme delene av aksjemarkedet. Mest sannsynlig vil investorenes sektorpreferanser gå i rykk og napp frem til coronaspøkelset kommer på vikende front.
Politisk risiko forsvinner ikke med Trump, men gjenstår i USA og Europa. Konflikter relatert til Kina, Russland, Nord-Korea etc. kan blusse opp igjen. Vi ser 40 prosent sannsynlighet for en avtaleløs og kaotisk Brexit og fem ting knyttet til en kommende president Biden som kan uroe markedene: 1) Gjennomslag i Kongressen for deler av ambisjonen om økt selskapsskatt 2) Tverrpolitisk enighet om regulering av teknologiselskapene 3) Høy grad av politisk antagonisme mellom demokrater og republikanere forhindrer betydningsfull finanspolitisk vekstimpuls 4) Antagonisme utløser «government shutdowns» over budsjett/heving av gjeldstak 5) Biden tøffere mot Kina enn ventet/opprettholdelse av tariffer/handelskrig.
Avslutningsvis vil en vaksinedrevet global vekstrekyl med sterk etterspørsel fra husholdninger og bedrifter, kombinert med høy pengemengdevekst, kunne utløse forventninger om høyere inflasjon enn sentralbankene er komfortable med. Kombinert med en oppfatning av at de økonomiske skadevirkningene etter pandemien kan bli «reparert» raskere enn ventet, kan på marginen føre til signaler om at penge- og/eller finanspolitikken vil strammes inn. Sistnevnte vil garantert ikke tas imot med takk av investorene.
