Av: Sjefstrateg Christian Lie, Formuesforvaltning
Helt siden finanskrisen har vi lest om sentralbankenes pengetrykking. Men hvordan foregår dette, hvilke effekter har det hatt og hva kan skje hvis sentralbankene slutter med tiltakene?
Selv om det er delte meninger om de to sistnevnte spørsmålene, kan det være nyttig å ha forståelse for disse mekanismene som kan stor betydning for stemningen i finansmarkedene. Her får du en innføring i sentralbankenes pengepolitikk.
Hvorfor pengetrykking?
Sentralbankene har et mandat fra myndighetene om å opprettholde stabilitet i økonomien og/eller i prisveksten. Mange har et såkalt inflasjonsmål, mens den amerikanske har målsetning om å sikre både lav arbeidsledighet og stabil inflasjon. De fleste vestlige sentralbanker har et inflasjonsmål på rundt 2 prosent over tid.
I hovedsak bruker sentralbankene styringsrenten til å påvirke i innstrammende eller stimulerende retning. Rentekutt gir lavere renter for husholdninger og bedrifter, som kan gi insentiv til større forbruks- og investeringsvilje, som igjen styrker økonomien. Renteøkninger vil ha motsatt effekt. Fordi mange sentralbanker kuttet renten til null under finanskrisen og/eller under pandemien, og dette ble oppfattet å være utilstrekkelig, har man valgt å ty til pengetrykking, kjent som kvantitative lettelser, i USA, eurosonen, Storbritannia, Japan, Sveits og Sverige.
Hvordan foregår det?
Det som skjer i praksis er at sentralbanken «trykker» elektroniske penger, som de i hovedsak bruker på å kjøpe statsobligasjoner fra finansielle institusjoner og banker. Dermed øker sentralbanken sin beholdning av statsobligasjoner og balansestørrelse. Bankene på sin side mottar penger som kan holdes som bankreserver, lånes ut til husholdninger og bedrifter eller investeres i verdipapirer.
Det er flere ting sentralbankene forsøker å oppnå:
Kan pengetrykking utløse inflasjon?
En kraftig økning i pengemengden kan i teorien utløse inflasjon fordi flere penger i omløp skal brukes på det samme utvalget av varer og tjenester. Men sammenhengen er ikke alltid så enkel i praksis. Etter finanskrisen holdt inflasjonen seg lav til tross for omfattende likviditetstilførsel fra den amerikanske sentralbanken. Dette skyldtes i hovedsak to faktorer; at finanspolitikken ble strammet inn og dermed motvirket stimulansen fra pengepolitikken, samt at etterspørselen etter lån fra husholdninger og bedrifter ikke steg. Dermed forble en stor andel av de nye pengene i det finansielle systemet og bidro i stedet til å drive prisene på verdipapirer kraftig opp, uten den ønskede realøkonomiske effekten. For at endringer i pengemengden skal utløse inflasjon, er det ikke nok med vekst, men også økt sirkulasjon – eksempelvis via kredittgivning til husholdninger og bedrifter. I USA valgte husholdningene å redusere gjeldsnivåene sine etter finanskrisen, mens usikre økonomiske utsikter førte til at mange bedrifter kjøpte tilbake egne aksjer fremfor å investere i virksomheten.
I forbindelse med pandemien har kvantitative lettelser fra sentralbankene blitt kombinert med store ekstraordinære stimulanser fra politikerne via finanspolitikken. Kombinert med høy etterspørsel etter varer og flaskehalser i globale verdikjeder har dette utløst noen av de høyeste inflasjonsnivåene på flere tiår. Selv om både sentralbanker og finansmarkeder signaliserer avtakende inflasjon i 2022, gjenstår det å se hvorvidt noen av disse inflasjonsdriverne vedvarer eller ikke.
Når stimulansene reverseres
Flere sentralbanker hevet styringsrenten i 2021 og trenden vil fortsette i år. Høy inflasjon og lave arbeidsledighetsrater er i mindre grad forenlig med nullrenter og pengetrykking. Det siste sentralbankene ønsker, er at inflasjon utløser en lønnsspiral som forsterker prisøkningene. For finansmarkedene er verst tenkelig utfall at sentralbankene må stramme inn så mye for å få bukt med inflasjonen, at det fører økonomien inn i resesjon. Kraftige rentehevinger har vært utløsende årsak for flere store kursfall i aksjemarkedene historisk.
I USA har Fed (den amerikanske sentralbanken) signalisert at de vil heve styringsrenten tre ganger i 2022, samt akselerere nedtrappingen av sine obligasjonskjøp. Fra 120 milliarder dollar pr. måned antas beløpet å bli null på vårparten. Dette medfører redusert likviditetstilførsel, men ikke en innstramming. Selv om nye obligasjonskjøp faller til null, må Fed i tillegg avgjøre om balansestørrelsen skal opprettholdes eller reduseres. Mens førstnevnte vil medføre at de fortsetter å kjøpe nye statspapirer når de gamle forfaller, vil sistnevnte bety at de i mindre grad reinvesterer når obligasjoner forfaller. Det er når balansestørrelsen avtar at kvantitative lettelser endres til kvantitative innstramminger.
Hvordan foregår kvantitative innstramminger?
Mens pengetrykking gir økt likviditetstilførsel, blir effekten den motsatte når tiltakene snur og balansestørrelsen skal reduseres. Mens sentralbanken trykket penger for å kjøpe obligasjonene, må staten betale tilbake pengene til sentralbanken når obligasjonene forfaller. Uten reinvestering i nye obligasjoner skjer dette ved at staten trekker beløpene fra egne reserver hos sentralbanken, noe som i praksis betyr at pengene fra pengetrykkingen nulles ut og «forsvinner». Fordi staten likevel må finansiere seg via utstedelse av nye statsobligasjoner, og finansinstitusjoner må holde statspapirer som en del av sine reserver, blir konsekvensen at bankene må overta som de viktigste kjøperne i markedet, noe som igjen trekker ned banksektorens reserver og utlånskapasitet.
Bør vi frykte rentehevinger, nedtrapping av obligasjonskjøp og balanseslanking?
Rentehevinger skjer normalt fordi økonomien går bra og/eller inflasjonen er på vei opp. Så lenge inflasjonen ikke er så høy at den gir negative økonomiske konsekvenser, vil godt kommuniserte og gradvise renteøkninger normalt absorberes på en god måte av økonomien og finansmarkedene. Historisk har aksjemarkedene ofte steget i begynnelsen av en syklus av renteøkninger, men begynt å falle mot slutten etterhvert som renten blir så høy at den ventes å kvele den økonomiske oppturen.
Vi bør også huske på at rentenivået nå er nær null, og selv om eksempelvis Fed løfter renten så mye som de har varslet de neste årene, vil den fortsatt være lavere enn før pandemien. I Norge må sentralbanken heve renten fire ganger til før vi er tilbake på 2019-nivå. Utfordringer oppstår hvis renten heves mer enn markedsaktørene er forberedt på og/eller hvis det utløser frykt for en økonomisk nedtur. Det kan også oppstå utfordringer dersom sentralbankene må heve rentene for å dempe inflasjon, i en situasjon der økonomien svekkes. Kraftig renteoppgang er et problem også med hensyn til de store gjeldsbyrdene i offentlig sektor og næringslivet i mange land.
Nedtrapping av obligasjonskjøp utløste markedsuro da sentralbanksjefen i USA varslet at dette var nært forestående i 2013. I 2020 ble tilsvarende signaler møtt med langt mindre bekymring. Hvorvidt nedtrapping eller redusert likviditetstilførsel påvirker stemningen i finansmarkedene, vil avhenge av hvordan det er kommunisert, samt hvordan det forventes å påvirke økonomien, selskapsinntjeningen og renteutviklingen. Ifølge Bank of America tilførte sentralbankene 8.500 milliarder dollar i ny likviditet i 2020, 2.000 milliarder i 2021, men vil trekke tilbake 600 milliarder dollar i år. Dersom sentralbankenes bortfall som dominerende kjøper av statsobligasjoner ikke kompenseres av andre aktører, vil dette kunne trekke markedsrentene oppover. Det kan påvirke verdien av obligasjoner og rentefølsomme aksjer negativt.
