Av Christian Lie, sjefstrateg Formue
Deler av finansbransjen og media selger etter mitt syn en illusjon, som i hovedsak handler om at hvis man bare har kunnskap og informasjon nok, så kan man med en viss grad av treffsikkerhet gjøre «smarte» kortsiktige investeringsvalg. Jeg mener slike budskap handler mer om finansiell underholdning enn om noe som virkelig er verdiskapende for langsiktige investorer.
Hvor skal egentlig økonomien?
Både privatpersoner, bedrifter, investorer, politikere og sentralbanker har en interesse av å vite om vi går mot bedre eller dårligere økonomiske tider. Etablerte forventninger kan påvirke forbruks- og investeringsvilje, budsjettpolitikk eller styringsrenter. Daglig leser investorer, analytikere og folk flest om de siste økonomiske tallene, og tolkninger av tallenes konsekvenser. Hos mange banker og forvaltningsselskaper benyttes makroøkonomiske data som viktige bidrag i utarbeidelsen av spådommer om hvilke investeringer som vil gjøre det best de neste månedene. Dette omtales gjerne som et markedssyn og kombineres av flere aktører med taktisk allokering, som betyr å gjennomføre kortsiktige endringer i kundenes porteføljer.
Vanskelig å forstå, enda verre å spå
Noen av de skarpeste hodene innen makroøkonomisk analyse er å finne hos sentralbankene. Likevel har sentralbankene gang på gang vist manglende evner til å forutsi eksempelvis økonomisk vekst og inflasjon. Den amerikanske sentralbanksjefen Jerome Powell har uttalt at det å styre pengepolitikk er som å gå gjennom et møblert rom, der lyset plutselig forsvinner. Christine Lagarde, sentralbanksjef i eurosonen, sa nylig at «det på nåværende tidspunkt ikke er mulig å fastslå hvor rentene skal.»
Mange makroøkonomiske sammenhenger er vanskelige å forstå, og dermed enda vanskeligere å spå. Dessverre kan vi heller ikke stole på økonomiske tall når de publiseres for første gang. Årsaken er at mange nøkkeltall gjennomgår flere runder med justeringer i etterkant. I august 2011 ble det rapportert om nullvekst i sysselsettingen i USA, noe som bidro til å utløse stimulerende tiltak fra Obama-administrasjonen. Wall Street Journal skrev «Job Growth Grinds to a Halt», økonomer uttalte at «nå svikter økonomien» og aksjemarkedet falt 2 prosent dagen tallene kom. Virkeligheten var en helt annen og det endelige tallet viste sterke 133.000 nye jobber. For første kvartal 2015 ble det først rapportert om tilnærmet nullvekst i amerikansk økonomi, men senere kom en oppjustering til 3,3 prosent. Gjennom første halvår i 2023 har jobbveksten i USA vist seg å være om lag 250.000 svakere enn først rapportert. Vi har sett lignende tilfeller av revideringer også fra britisk og europeisk økonomi i år.
Økende usikkerhet rundt tallene siden pandemien
Etter pandemien har antallet store revideringer økt. Makroøkonomer som skal lage prognoser er langt mer uenige seg imellom enn før. Ifølge The Economist har spennvidden for BNP-anslag fra amerikanske analytikere vært dobbelt så stor som før pandemien. Det pekes på flere mulige årsaker, blant annet at pandemi, problemer i forsyningskjedene og krigen i Ukraina alle har forstyrret den såkalte sesongjusteringen som gjøres på mange økonomiske data.
En annen årsak kan være at langt færre enn før svarer på spørreundersøkelsene som er utgangspunkt for mange stemningsmålinger og nøkkeltall. Det som kalles månedens viktigste tall er den amerikanske arbeidsmarkedsrapporten. Før 2020 svarte rundt 60 prosent av de 651.000 virksomhetene som mottar spørsmål om jobbsituasjonen. I dag er andelen som responderer bare 42 prosent. Et annet aktuelt datapunkt er antallet utlyste stillinger i USA. Responsraten for disse tallene (JOLTS) har ifølge Wall Street Journal blitt mer enn halvert til 32 prosent. Lav svarprosent øker sannsynligheten for revideringer og dermed muligheten for feilaktige konklusjoner og investeringsbeslutninger.
Selv korrekte økonomiske spådommer kan ha lav nytteverdi
Selv om man skulle være heldig å spå økonomiske utfall korrekt, kan man likevel ikke vite hvordan finansmarkedene vil reagere. Stemningen blant markedsaktørene drives fra optimisme til pessimisme basert på skiftende oppfatninger om hva som vil skje i økonomien, med selskapenes inntjening eller med rentene. De siste årene har vi ikke bare mange eksempler på at positive økonomiske overraskelser fører til kursoppgang i markedene, men også mange episoder der positive makro-overraskelser derimot fører til kursfall. Det har også skjedd at negative økonomiske overraskelser har ført til kursoppgang. Etter finanskrisen har endringer i reaksjonsmønsteret vært knyttet til om makrotallene har økt eller redusert sannsynligheten for endringer i pengepolitikken, særlig i USA.
Også i dag er vi i et «good news is bad news»-klima, der positive nyheter fra amerikansk eller europeisk økonomi isolert sett øker sannsynligheten for enda høyere renter – noe som igjen kan oppfattes som en trussel mot næringslivets lønnsomhet og gjeldsbetjeningsevne. Det er dessverre ingen forunt å vite på forhånd når «good news» blir til «good news» igjen.
«Old news = No News»?
I tillegg til at makrotall kan være feil og at ingen kan vite hvordan finansmarkedene faktisk vil reagere, kan nytteverdien av «smarte kortsiktige veddemål» utfordres av en tredje faktor. I vestlige aksjemarkeder utføres mellom 60 og 75 prosent av alle transaksjoner av algoritme-baserte strategier. Dette er maskiner som analyserer en vesentlig større mengde informasjon enn oss dødelige, og de tar beslutninger i løpet av et brøkdels sekund. I praksis betyr dette at eventuelt åpenbare muligheter for høy kortsiktig avkastning kapres av data-strategiene før vi mennesker rekker å reagere. Dersom et selskap varsler markedene om et gjennombrudd i et nytt marked eller med et nytt produkt, vil maskinene umiddelbart løfte aksjekursene på selskapet. De investorene som kommer til etterhvert må kjøpe på høyere kurser, noe som er ensbetydende med lavere forventet avkastning.
Hva har dette med amatørtennis å gjøre?
En av de mest interessante skribentene innen kapitalforvaltning i dag er Howard Marks, leder av Oaktree Capital Group i USA. I en fersk kommentar gjør han en interessant sammenligning mellom investeringer og tennis.
De beste tennisspillerne i verden vinner gjerne kamper fordi de slår flere vinnerslag enn motstanderen. Med andre ord offensive slag med høy risiko som motstanderen ikke klarer å returnere. På amatørnivå handler tennis derimot mer om det motsatte. De som går seirende ut av kamper på lavere nivå vinner sjelden på grunn av risikable vinnerslag, men snarere ved å gjøre færre feil enn motstanderen. Bare det å få ballen tilbake med relativ lav risiko, øker sannsynligheten for at det er motstanderen som gjør feil og slår ut eller i nettet, og at det er du som vinner poenget.
Marks analogi passer godt til det jeg mener er en hensiktsmessig tilnærming til kapitalforvaltning. Med mindre man er i den brøkdelen av profesjonelle investorer som kan ha et snev av håp om å treffe på flertallet av kortsiktige veddemål, bør fokuset heller rettes mot å unngå å gjøre feil. Med andre ord begrense risikoen for tabber og feilinvesteringer ved utstrakt bruk av risikospredning, og heller akseptere en litt kjedeligere, men også jevnere verdiutvikling over tid.
Oppskriften blir dermed ganske enkel, men likevel krevende; legge en langsiktig plan, bygge en bred portefølje med gode fondsløsninger og la tiden og verdiskapningen i økonomien gjøre jobben.
